четверг, 19 апреля 2018 г.

Дополнительные повышения ставки ФРС уже не вызывают такой эйфории у «медведей»


Век живи – век учись. Рынок настолько быстро меняется, что вчерашниеприбыльные идеи сегодня дают совершенно противоположный результат. 

Если бы еще в первой половине прошлого года шансы четырех повышений ставки по федеральным фондам в течение недели подскочили с менее чем 30% до 43%, а доходность 2-летних казначейских бондов США рванула к максимальным отметкам со времен мирового экономического кризиса, от конкурентов гринбека остались бы рожки да ножки.  
Сегодня инвесторы предпочитают игнорировать выраженные «медвежьи» драйвера для EUR/USD. Более того, они закрывают глаза на замедление инфляции и ВВП еврозоны в первом квартале.



Окончательная оценка роста потребительских цен в валютном блоке за март оказалась хуже ожиданий (+1,3% против +1,4% г/г), что усиливает риски «голубиной» риторики Марио Драги по итогам заседания ЕЦБ 26 апреля. Лишь самый бурный рост ВВП за последнее десятилетие в 2017 заставил Управляющий совет подавать сигналы о нормализации денежно-кредитной политики, однако в январе-марте ситуация изменилась.
 Неужели принцип фундаментального анализа «сильная экономика – сильная валюта» не работает? На самом деле евро не продают из-за того, что верят, что в течение оставшейся части года еврозона себя покажет. Так, например, МВФ, повысил прогноз ее роста на 2018 с январских +2,3% до текущих +2,4%, несмотря на слабую статистику по деловой активности, промышленному производству и розничным продажам. 

Рынок действительно растет на ожиданиях. По мнению DeutscheBank, отрицательный спред между 3y1y и 2y1y ставками по свопам свидетельствует о том, что в настоящее время имеет место ценообразование завершения цикла нормализации денежно-кредитной политики ФРС, и инвесторыначинают задумываться о ее смягчении.

 Проще говоря, цикл демонстрирует признаки зрелости, и дополнительные повышения ставки по федеральным фондам становятся менее актуальными, чем ранее. Подобный подход позволяет объяснить, почему, невзирая на существенное снижение индекса экономических сюрпризов по еврозоне и расширение дифференциала процентных ставов долговых рынков США и Германии, пара упорно не желает далеко уходить от 3,5-летних максимумов. 

Инвесторы опасаются, что чрезмерный фискальный стимул в условиях, когда экономика США и так работает на полную мощность, приведет Штаты к рецессии. Подтверждением являются растущие риски падения кривой доходности в красную зону. По мнению президента ФРБ Чикаго Чарльза Эванса, ФРС должна обсудить этот вопрос на своих заседаниях. 

Рынок действительно очень динамичен, и построенные на статике стратегии обречены на неудачу. Пока вера в светлое будущее еврозоны сильна, а опасения по поводу скорой американской рецессии растут как на дрожжах, паре EUR/USD на лбу написано продолжение северного похода. Правда для начала «быкам» необходимо показать свою силу и взять штурмом сопротивления на 1,2415, 1,247 и 1,2515. 

вторник, 10 апреля 2018 г.

Торговая война перекрывает евро кислород

Пока валютный рынок ломает себе голову над вопросом, является ли торговая война благом или злом для американского доллара, «быки» по EUR/USD развивают свою атаку, воспользовавшись снижением вероятности четырех повышений ставки по федеральным фондам с 33% до 25%. Протекционизм Дональда Трампа и монетарная политика ФРС являются самыми горячими темами 2018. Как только градус торговых конфликтов между США и Китаем снижается, инвесторы тут же переключаются на деятельность Джерома Пауэлла и его команды.

В ответ на «бычий» прогноз по индексу USD от Morgan Stanley, Deutsche Bank нарисовал для гринбека отнюдь не радужную картину. Двойной дефицит (внешней торговли и бюджета) вынуждает американскую администрацию ослаблять доллар. Девальвация, с одной стороны, способствует росту экспорта и ограничивает импорт; с другой, снижает цены на эмитированные в Штатах финансовые активы для иностранных инвесторов. Зависимость США от нерезидентов в области покрытия дефицита бюджета всегда была ахиллесовой пятой гринбека, а в настоящее время потребность в финансировании как никогда велика. По оценкам Бюджетного управления Конгресса, разница между расходами и доходами в 2017-2018 финансовом году увеличится с $665 млрд до $804 млрд, а начиная с 2020 показатель будет стабильно превышать $1 трлн.

Вашингтон остро нуждается в деньгах, и уход с рынка казначейских облигаций крупнейшего покупателя в лице Китая чреват серьезными потрясениями. Впрочем, судя по выступлению Си Цзиньпина, Поднебесная готова идти на уступки. Председатель КНР заявил, что доступ нерезидентов на финансовые рынки страны будет существенно расширен, а импортные пошлины на автомобили снижены. Вроде все хорошо, но представители американской администрации не раз обижались на Пекин, который, якобы, много обещает, но ничего не делает.

Торговую войну следует рассматривать в контексте замедления мировой экономики. Перепалка между США и Китаем способствует снижению немецкого экспорта и промышленного производства, деловой активности и настроений инвесторов в еврозоне, вкупе с климатическими факторами приводит к падению американских розничных продаж и занятости.

В результате на Forex все чаще слышны разговоры о замедлении глобального ВВП, что снижает риски нормализации денежно-кредитной политики ЕЦБ и ставит непреодолимый барьер на пути EUR/USD на север. Тем не менее, представители Управляющего совета сохраняют оптимизм. Так Питер Прает отмечает, что несмотря на серию слабых данных, события развиваются в соответствии с позитивным сценарием, и ЕЦБ не видит оснований для изменений прогноза в худшую сторону. Бенуа Кере утверждает, что у центробанка нет никакого беспокойства по поводу ВВП еврозоны. Валютный блок просто стабилизируется после бурного роста в 2017. «Ястребиные» спичи полпредов ЕЦБ настраивают «быков» по EUR/USD на мажорный лад, однако до преодоления сопротивлений на 1,247 и 1,2515 о восстановлении восходящего тренда речи не идет.

среда, 4 апреля 2018 г.

Доллару развязали глаза

Торговая война в самом разгаре, а финансовые рынки продолжают смотреть на нее сквозь пальцы. Они серьезно сомневаются в однозначном негативе для доллара США. Вашингтон обнародовал планы о введении 25%-й импортной пошлины на 1333 китайских товара, включая промышленных роботов и локомотивы, в отместку за непрекращающиеся десятилетиями кражи интеллектуальной собственности. Речь идет о поставках на сумму около $50 млрд, что является самой агрессивной американской реакцией на действия Поднебесной с 1970-х.

Пекин обещает адекватно ответить. По его мнению, обвинения не основаны на фактах и представляют собой акт одностороннего протекционизма. Тактика «зуб за зуб» рискует обернуться повышением тарифов для почти половины из $130 млрд американского экспорта в Китай, что лишает сна фермеров из США. Особенно тех, кто торгует соевыми бобами. Их поставки на рынки Поднебесной составили $12,3 млрд в 2017.

Дональд Трамп оценивает потери от краж интеллектуальной собственности в $200-300 млрд, а его рейтинг на фоне реализации предвыборных обещаний о наказании Китая, согласно Rasmussen Reports, вырос с 42% по состоянию на 22 января до 49%. За этот же период S&P 500 упал на 8%. 120-дневная корреляция между этими двумя показателями остается отрицательной. Самое интересное, что она находилась в красной зоне на протяжении всего времени пребывания Трампа у власти.

Вышеприведенная связь в очередной раз подтверждает, что политика протекционизма усиливает риски коррекции фондовых индексов. США и Поднебесная являются не только крупнейшими экономиками мира, они активно участвуют в цепочках глобальных поставок. Война между ними создает проблемы международной торговле и замедляет ВВП. Первые признаки данного процесса можно увидеть, глядя на снижение темпов роста деловой активности во всем мире.

 Если добавить к этому изъятие долларовой ликвидности при нормализации баланса ФРС, снижение покупок активов ЕЦБ и Банком Японии, а также ужесточение финансовых условий в глобальном масштабе, то становится понятным, что для рынков акций наступают не самые лучшие времена. Вероятно, именно поэтому, согласно данным Bloomberg, по итогам последней недели марта инвесторы вложили в ETF, ориентированные на казначейские облигации США, около $600 млн, в то время как по работающим с американскими акциями фондами были зафиксированы оттоки.  

Таким образом, ответные действия Китая будут способствовать замедлению мировой экономики и коррекции S&P 500, что в силу исторических взаимосвязей с индексом USD является «медвежьим» фактором для EUR/USD.

Евро нашел в себе силы отойти от важной поддержки на 1,224-1,225, искренне рассчитывая на разгон европейской инфляции с 1,1% до 1,4% в марте. Однако не станет ли позитивная статистика по HCPI поводом для агрессивной атаки «медведей», ведь когда все покупают, возникает прекрасная возможность для продаж.

понедельник, 26 марта 2018 г.

Разжигание интереса к торговой войне может быть частью финансовой политики США


Благими намерениями вымощена дорога в ад. Дональд Трамп утверждает, что то, что он делает сейчас в области внешней торговли, должно было быть сделано в течение многих предыдущих лет. Оказывается, протекционизм – это одна из главных причин, почему он был избран президентом. В то же время, согласно исследованиям МВФ, если Штаты введут 10% тариф на весь собственный импорт, это обернется замедлением ВВП США на 1 п.п в долгосрочной перспективе. Мировая экономика замедлится на 0,3 п.п. Эксперты Bloomberg считают, что 2020 может стать годом новой американской рецессии, так как эффект от налоговой реформы уйдет, мировой спрос на американскую продукцию под влиянием политики антиглобализма снизится, а ФРС поднимет ставку по федеральным фондам слишком высоко. Ад близок?

Пресса, безусловно, любит сгущать краски. Пока ситуация явно не дотягивает до состояния торговой войны. Так, обычная перестрелка. Последние события показывают, что льготы в области импортных пошлин становятся нормой, а заявление Дональда Трампа о введении тарифов на поставку товаров из Китая – не более чем протокол о намерениях. Штаты хотят сократить отрицательное сальдо торговли с Поднебесной на $100 млрд и даже подсказывают Пекину, как это сделать. За счет снижения пошлин на поставку американских автомобилей, роста закупок Поднебесной полупроводников и расширения доступа финансовых компаний из США на азиатский рынок.

Впрочем, не факт, что если ЕС пошла на попятную, то тоже самое сделает Китай. Если торговая война все же разгорится, и все страны поднимут импортные пошлины до 10% (в настоящее время 2% в развитых и 9% в развивающихся государствах), то, согласно анализу ОЭСР, глобальный реальный ВВП снизится на 1,4%, показатели по США, Китаю и ЕС упадут на 1,7-2,2%.

В связи с вышеизложенным, становится понятно, почему инвесторы начинают активно делать ставки на замедление мировой экономики и продавать доходные активы. Одновременно они уходят в убежища, включая казначейские облигации, и лично у меня возникает ощущение дьявольского плана, разыгранного американской администрацией. Если Штатам нужны деньги для финансирования масштабного фискального стимула, то лучшего фона чем глобальная напряженность и ожидания войны не придумаешь. Одновременно временная слабость гринбека делает покупку американских бумаг для нерезидентов дешевле. А чтобы их заманить, Вашингтон периодически скармливает инвесторам идею «сильного доллара».

В условиях практически голого экономического календаря по США и еврозоне на наделе к 30 марта динамика EUR/USD будет определяться слухами вокруг торговых войн и комментариями представителей центробанков. В этом отношении довольно любопытным выглядит спич главного «голубя» FOMC Нила Кашкари. Оказывается, он голосовал за повышение ставки по федеральным фондам чтобы… поддержать нового председателя ФРС. Евро на расстояние вытянутой руки приблизился к сопротивлению на $1,2415, от теста которого будут зависеть его краткосрочные перспективы.

понедельник, 12 марта 2018 г.

Брюссель и Токио просят Вашингтон исключить их из черного списка

Окажется ли шкура Дональда Трампа слабее, чем его укус? Китай и ЕС в один голос утверждают, что торговая война может привести мировую экономику к катастрофе, Брюссель и Токио просят Вашингтон исключить их из черного списка, при этом Европа рассматривает возможность ответных мер в размере €2,8 млрд ($3,5 млрд). Тактика «зуб за зуб» в краткосрочной перспективе окажет давление на доллар США из-за опасений по поводу масштабных распродаж казначейских бондов со стороны крупнейших держателей в лице Поднебесной и Японии. На долгосрочном горизонте инвестирования замедление глобального ВВП и связанный с ним отказ центробанков-конкурентов ФРС от нормализации денежно-кредитной политики могут стать благом для гринбека.

Очевидно, что угрозами хозяина Белого дома не напугаешь. Он считает, что лучшая защита – это нападение, к тому же активно использует стратегию «разделяй и властвуй». Вместо того чтобы подождать ответных действий ЕС, Трамп заявил, что уже существующие в Европе тарифы закрывают американским компаниям доступ на рынок Старого света. Если они не будут пересмотрены, Штаты возьмутся за немецкие автомобили. Вашингтон, как и в случае со своими партнерами по НАФТА, разделил жертв: по словам президента США, прогресс в урегулировании торговых разногласий с Японией виден невооруженным взглядом. Осталось каких-то там $100 млрд (официальная статистика говорит о дисбалансе в $65-68 млрд в 2017).

Одновременно в прессе муссируются слухи, что Трамп собирается разделить Европу. Он способен исключить из черного списка по импортным тарифам на сталь и алюминий отдельные государства Старого света. Хотя Брюссель уже ответил, что не допустит этого. Интересно, как?  

Тема торговых войн перекрывает остальные новости, и лишь такие важные события как заседание ЕЦБ и релиз данных по американскому рынку труда способны на время отвлечь внимание инвесторов. Замедление средней заработной платы до 2,6% г/г в феврале вкупе с пересмотром январского показателя с +2,9% до +2,8% нанесло очередной удар по позициям доллара США.

Подобная динамика опережающего для инфляции индикатора позволяет «голубям» FOMC воспрянуть духом. Глава ФРБ Сент-Луиса Джеймс Буллард заявил, что если ФРС продолжит нормализовать баланс и монетарную политику с прежней скоростью или увеличит ее, то PCE, который и без этого не достиг таргета, начнет замедляться. На мой взгляд, впечатляющие non-farm payrolls (+313 тыс) и растущие риски пике безработицы к минимальным отметкам с начала века позволяют Федрезерву ужесточать денежно-кредитную политику, не опасаясь за перегрев экономики.    

Если бы не торговые войны, то ключевым событием недели к 16 марта стал бы релиз данных по американской инфляции. Ускорение CPI взвинтило бы шансы четырех повышений ставки по федеральным фондам в 2018 и способствовало бы укреплению доллара. Увы, в современных реалиях необходимо делать скидку на протекционизм. В краткосрочной перспективе неспособность «быков» по EUR/USD вернуть котировки выше 1,2355 усиливает риски развития коррекции.

пятница, 2 марта 2018 г.

Трамп перешел доллару дорогу

По своей природе люди эгоцентричны. Стоит им только почувствовать, что внимание других к собственной персоне уходит, они тут же пытаются его вернуть. Глядя на то, как бурно инвесторы реагируют на выступление Джерома Пауэлла, Дональд Трамп решил напомнить, кто тут главный. Его заявление о скором подписании документа о 25% и 10%-х импортных пошлинах на сталь и алюминий всколыхнуло финансовые рынки ничуть не меньше, чем «ястребиная» риторика председателя ФРС. И пусть знакомые с вопросом представители Белого дома по секрету сообщили Reuters, что окончательное  заявление будет менее жестким чем текущее, слухи о развязывании глобальной торговой войны растут как снежный ком.

Все прекрасно понимают, что пошлины – это удар по Китаю, который при помощи цепочки международных поставок заливает американский рынокдешевой сталью. Однако главными пострадавшими выступают такие союзники Штатов как Канада и Мексика. Первая предупредила, что будет вынуждена ответить, вторая попросила исключить ее из «черного списка». Свое недовольство политикой протекционизма США выразили другие страны и ЕС. Похоже, торговая война на десятки и сотни миллиардов долларов в скором времени станет реальностью, а если так, то рост глобального ВВП находится под угрозой.

И хоть Трамп пытается представить пошлины как благо для местных производителей, на самом деле ничего хорошего они не несут. Инфляция за счет увеличения цен на импорт продолжит разгоняться, а снижение конкурентоспособности приведет к массовым увольнениям. Так в 2002, когда Джордж Буш ввел тарифы на поставки в Штаты стали, работу потеряли 200 тыс. американцев.

Угроза глобальной торговой войны заставляет инвесторов бежать к активам-убежищам, способствует падению доходности казначейских облигаций США и оказывают давление на гринбек. Рынки помнят, что аналогичные меры американской администрации в 2001-2003 обрушили индекс USD на 20%, а торговая война Штатов с Японией в 1993-1995 – на 12%. Одновременно растут риски распродаж казначейских бондов со стороны крупнейших держателей.

Трампу удалось затмить не только ФРС, но и итальянские выборы. Итоги последних в случае виктории евроскептиков из «Пяти звезд» способны опустить котировки EUR/USD к 1,2054. Впрочем, шансы такого исхода эксперты Bloomberg оценивают в 10%. А вот подвешенный парламент (вероятность 40%) чреват скромными потерями евро.

Едва доллар начал подниматься с колен, как на него обрушился новый удар. В 2017 влияние антиглобализма носило временный характер, а слабость гринбека стала следствием набирающих обороты валют-конкурентов. Сейчас на фоне молчания центробанков-эмитентов которых данный драйвер не работает. В связи с этим коррекция EUR/USD может продолжиться, а отскоки котировок от сопротивлений на 1,231 и 1,2355, либо неспособность «быков» закрепиться выше 1,225 позволят сформировать шорты. О восстановлении восходящего тренда можно будет говорить лишь после уверенного прорыва уровней 1,247 и 1,2515.

понедельник, 26 февраля 2018 г.

Первое выступление нового председателя ФРС перед Конгрессом

Стоит ли американскому доллару отыгрывать фактор ускорения инфляции, агрессивной монетарной рестрикции ФРС и роста доходности казначейских облигаций США? Или, быть может, отдать предпочтение таким драйверам как двойной дефицит, улучшение здоровья мировой экономики и уход от политики дешевых денег центробанками-конкурентами Федрезерва? Что выберут крупные игроки? Им явно нужна подсказка. И ее может сделать Джером Пауэлл.

Первое выступление нового председателя ФРС перед Конгрессом способно стать судьбоносным. Несмотря на то что ставленник Дональда Трампа не раз говорил о готовности следовать идеям Джанет Йеллен о постепенной нормализации денежно-кредитной политики, ситуация изменилась. Появились четкие признаки, что инфляция вот-вот резко пойдет вверх. В январе, согласно отчету ISM, доля руководителей, утверждающих, что они платят более высокие цены за сырье, возросла с 42% до 46,6%. Ослабление доллара способствует ускорению цен производителей, что, в свою очередь, должно отразиться на CPI. Одновременно нехватка рабочей силы усиливает риски повышения зарплаты.

С другой стороны, «ястребиная» риторика Пауэлла приведет к продолжению ралли доходности казначейских облигаций. Согласно критическому сценарию Goldman Sachs, рост ставок по 10-летним бумагам до 4,5% заложит фундамент под 20-25%-ю коррекцию S&P500. Банк искренне надеется, что этого не произойдет и прогнозирует увеличение показателя до 3,25% к концу 2018.

Инвесторы будут следить за каждым словом главы ФРС, так как его воинственные комментарии могут означать, что центробанк на своем предыдущем заседании обсуждал перспективы повышения экономических прогнозов с учетом воздействия фискального стимула на ВВП и инфляцию. Многим бы хотелось получить представление о текущем значении нейтральной процентной ставки, которую FOMC в декабре видел на уровне 2,75%. В 2012 показатель находился на отметке 4,25%.  Его повышение будет означать, что Федрезерв увеличивает простор для маневра и готов ужесточать денежно-кредитную политику более трех раз в 2018. Теоретически регулятору нужно создать подушку безопасности под будущую рецессию, а для этого в свете постоянной критики предыдущего QE требуется высокая процентная ставка.

Таким образом, выступления Джерома Пауэлла перед Конгрессом США заслуженно претендуют на роль ключевого события недели к 2 марта. Давление на евро создают ожидания результатов парламентских выборов в Италии и голосования социал-демократов о коалиции в Германии. И хоть Bloomberg напоминает, что весной 2017 пара EUR/USD пошла в рост за неделю до победы Эммануэла Макрона во Франции, ситуация совсем непохожа на прошлогоднюю. Сейчас нет четкой уверенности в том, кто именно празднует викторию. Пока же единая европейская валютапродолжает консолидироваться в диапазоне $1,226-1,236.